上周市场回顾

内容摘要

上周国内市场政策层面趋稳。随着一季度各项经济数据的回暖，货币政策进入观察期，整体导向由总量政策向结构性政策优化。A 股市场方面，随着财报季的来临，宏观经济增速放缓的影响已传导至上市公司业绩层面，引起二级市场整体较大幅度的回调。两市交易量萎缩，沪深 300 指数单周大跌 5.61%。

上周五（北京时间 4 月 26 日），美国商务部公布数据显示，美国一季度实际 GDP 大幅回升，环比初值为 3.2%，创下 2018 年三季度以来新高。受美国 GDP 数据提振的影响，上周五美股标普 500、道琼斯、纳斯达克三大指数分别上涨 0.46%、0.31%、0.34%，其中标普 500 及纳指更是创下收盘历史新高。

宏观动向

1. 国内

央行再度推出定向中期借贷便利，补充短期市场流动性

2019 年 4 月 24 日，中国人民银行开展定向中期借贷便利（TMLF）操作 2,674 亿元，操作利率为 3.15%，较此前的中期借贷便利（MLF）利率减少 0.15 个百分点。

高格点评：4 月受到大量 MLF 到期与缴税季的影响，短期内市场资金面将面临较大压力。考虑到近期约有 2,600 亿元公开市场操作（OMO）到期，本次 2,674 亿元的 TMLF 投放大概率是为了应对短期市场流动性的压力而采取的对冲措施，并非进一步货币宽松的信号。

在一季度经济数据平稳的前提下，央行投放 TMLF 的操作意在从结构上改善目前的融资问题，未来像降准这样的总量政策的可能性进一步降低。预计下阶段央行将会为银行体系输送更多中长期的低成本流动性，用以支持对实体经济的信贷投放。

2. 海外

美国一季度实际 GDP 超预期，连续两月下滑之后出现反弹

美国一季度实际 GDP 年化季环比初值为 3.2%，创 2018 年三季度以来新高，高于此前预期值 2.3%，同时也较前值 2.2% 大幅回升。

高格点评：这是继 2013 年以来首次一季度增速超过 3%，增速提升的原因之一是美国联邦政府和地方政府的投资以 2.4% 的速度反弹。另外，总体库存的提升也是本次 GDP 增速提升的原因，今年一季度的库存为 1,284 亿美元，去年四季度的库存为 968 亿美元，环比增加了 316 亿美元，该部分为 GDP 的增速贡献了 0.7%。

除去以上两点，出口的增加也是 GDP 振兴的原因，一季度美国出口增长了 3.7%。但值得注意的是，消费者与企业支出的增长在一季度出现了减缓，非住宅投资增长也出现了减缓。

要闻点评

Comcast 拟将 Hulu 股权转给迪士尼，流媒体竞争进入全新调整阶段

Comcast 的 CEO 有计划将 Hulu 的股权转让，目前正在跟迪士尼进行商讨，两公司暂不对该协商进行评论。

高格点评：目前来看，迪士尼拥有 Hulu 60% 的股权，而 Comcast 拥有 30% 股权。若协议达成一致，迪士尼会拥有 Hulu 90% 左右的股权，迪士尼或正面与 Netflix 进行竞争。Hulu 一旦加入「Disney+」，将丰富「Disney+」的内容，也将让「Disney+」接触到更多用户群体。

总体来看，Comcast 将股权出售给迪士尼的可能性很大。迪士尼对于 Hulu 的全资控股将会是传统内容公司与新兴流媒体公司抗衡的另一种手段，尽管对于迪士尼来说代价高昂。

公司公告

1. 上周公告

海康威视一季度净利润负增长，上市以来首次下滑

海康威视一季度收入 99.4 亿元，同比增长 6.2%；净利润 15.2 亿元，同比下滑 14.8%。

高格点评：营业收入增速的大幅度下降，主要受此前中国宏观经济情况较差与海外市场遭遇美国打压等原因影响。2019 年，海康威视大力投入人工智能、智能物联网等创新业务，研发费用以 40% 左右的增速持续增加。同时，海康威视正处于海外市场扩张期，大力开设海外办事处等前端销售网络导致销售费用增速居高不下。费用端与营业收入增速的巨大差距，最终导致海康威视本季度净利润近 15% 的下滑。

业绩说明会上，管理层表明，4 月份销售情况已经明显好转，且多项创新业务已经实现盈利，2019 年二季度净利润增速将会回升。

分众传媒一季度扩张进程暂缓，净利润大幅下滑

分众传媒第一季度收入 26.1 亿元，同比下滑 11.7%；净利润 3.4 亿元，同比下滑 71.8%。

高格点评：受宏观经济影响，2019 年一季度电梯电视、电梯海报行业整体增速疲软。同时，分众传媒为实现中长期 500 万媒体点位终端的战略目标，自 2018 年起进行大规模扩张，从而导致本季度媒体点位租金、设备折旧、人工成本等费用同比增速提升，最终净利润大幅度下降。

对比分众传媒本季度与 2018 年末点位资源数据发现，资源点位增速已恢复到 2017 年水平，扩张进程明显放缓。短期内，随着设备折旧费用摊薄与宏观经济回暖，分众传媒的新增点位资源将会逐渐进入利润回报期，届时整体业绩也将回升。

鱼跃医疗一季度增长稳定，短期费用投入增加

鱼跃医疗一季度收入 12.0 亿元，同比增长 15.3%；净利润 24.7 亿元，同比增长 10.1%。

高格点评：鱼跃医疗一季度营收增长与去年同期基本持平，销售继续保持稳定增长。在第二季度，鱼跃医疗将有新工厂建成投产，有望进一步释放产能，缓解当前产能不足的问题。本季鱼跃医疗的研发支出同比大增 202%，迅速提升的研发费用短期内虽然对净利润有一定冲击，但是长期看有助于提升公司的产品竞争力。

贵州茅台一季报亮眼，销售保持高速增长

贵州茅台一季度收入 216.4 亿元，同比增长 23.9%；净利润 112.2 亿元，同比增长 31.9%。

高格点评：贵州茅台旗下有茅台酒和系列酒两大品类，一季度茅台酒销售 195.0 亿，系列酒销售 21.3 亿，分别同比增长 23.6% 和 26.3%，增速均保持较高水平。报告期内贵州茅台的国内经销商有 2,454 家，比期初减少了 533 家，主要是由于贵州茅台为了进一步完善销售网络布局，主动对部分经销商进行了清理和淘汰。

海天味业一季度增速稳定，多类产品具有较大增长空间

海天味业 2019 第一季收入 54.90 亿元，同比增长 16.95%；归母净利润 14.77 亿元，同比增长 22.81%。

高格点评：按品类来看，海天味业收入占比最高的酱油产品在一季度收入同比增长 14.68%，与去年同期持平。面世较晚的蚝油类产品维持了此前超过 20% 的高速增长，一季度同比增长 24.63%。而去年一季度同比增速较慢的调味酱品类在经过 2018 年的产品与渠道调整后增速上涨至 6.13%。

海天的高端酱油销售占比正稳步提高，蚝油、调味酱等产品仍处于成长阶段，在公司多年建立的渠道优势与品牌效应下，未来增长趋势值得期待。

中国国航一季度业绩同比小幅上涨，头部效应显现

中国国航一季度收入 325.54 亿元，同比增长 3.0%；归母净利润 27.23 亿元，同比增长 3.6%。

高格点评：受到「国货航」剥离影响，中国国航一季度业绩增长不明显。除去「国货航」剥离带来影响，中国国航营业收入同比增长约 8%，归母净利润增长约 5%。一季度整体航空行业表现冷淡，而中国国航凭借着高品质的网络在行业低迷时展现出较强的稳定性。随着票价市场化稳步推进，中国国航的定价能力将得到体现。票价的提升将增厚中国国航的盈利能力。

近日民航局下发文件，同意中国国航母公司——中航集团的部分航线航班转场至大兴国际机场运营，反转了民航局之前「国内航司不得两场同时运营」的严厉态度。中国国航驻进大兴机场一方面可以快速增加大兴机场运力，另一方面可以进一步提升中国国航的市场份额。

顾家家居一季度高速增长，渠道拓展不断加强

欧派家居一季度收入 24.6 亿元，同比增长 32.8%；归母净利润 3 亿元，同比增长10%。

高格点评：欧派家居一季度的高速增长主要受益于并表因素，2018 年欧派家居收购的 Natuzzi、班尔奇、卡文家居等公司对欧派家居产生较大收入贡献。

公司持续进行渠道扩展，在一季度实现了净开 140 家店的目标，为公司零售端运营战略奠定基础。当前欧派家居已实现一、二线城市至少一家门店的覆盖，而三、四线城市则有较大的拓展空间。渠道下沉持续加速将不断推升公司业绩。

涪陵榨菜一季度营业收入增速放缓

涪陵榨菜一季度收入 5.27 亿元，同比增长 3.81%；净利润 1.55 亿元，同比增长 35.15%。

高格点评：由于 2018 年一季度涪陵榨菜收入大增、营收基数较大，2019 年营业收入同比增速有所放缓。同时，2018 年 10 月底公司对旗下 7 个榨菜单品提价 10%，下游经销商年底提前备货也对一季度收入增速造成压力。随着经销商库存消耗，出货量回升叠加提价效应释放，收入增速会逐渐回升。

顺丰控股公布 2019 年一季度数据，成本控制良好

顺丰控股一季度收入 240.28 亿元，同比增长 16.68%；归母净利润为 12.63 亿元，同比增长 27.94%。

高格点评：顺丰一季度速运物流收入为 232.98 亿元，同比增长 14%；业务量 9.8 亿件，同比增长 7.3%；单票收入 23.7 元，同比增长 6.2%。一季度营业成本 197.04 亿元，同比增长 16.3%，毛利率为 18%，环比 2018 年四季度提升了 1.3 个百分点，成本控制良好。

永辉超市剥离新业务后，净利润改善明显

永辉 2018 年收入 705.1 亿元，同比增长 20.35%；净利润 9.97 亿元，同比下降 40.8%；2019 年一季度收入 222.35 亿元，净利润 11.23 亿元。

高格点评：受员工股权激励费用 6.64 亿及云创板块亏损影响，2018 年归属于上市公司股东的净利润有所下滑。在剥离云创业务及彩食鲜业务后，这两项业务不再并表，公司聚焦于云超业务。

2018 年，永辉全年实现新开门店 135 家，新签约门店 165 家，云超业务已经进入 24 个省市，超市业态门店 708 家，实现了一至六线城市全覆盖。剥离新业务后，永辉在一季度实现净利润 11.23 亿元，同比增长 50.28%，净利率提升了 1.59 个百分点。

美的 2018 财年毛利率、净利率双双提升

美的 2018 年收入 2,596.65 亿元，同比增长 7.87%；净利润 216.5 亿元，同比增长16.33%。

高格点评：受英国脱欧以及中美贸易战影响，四季度 KUKA（美的旗下工业机器人）业绩下滑明显，全年 EBIT 同比下降 66.6%，影响了美的机器人及自动化系统板块，全年该业务收入下降 5.03%。随着 KUKA 在中国大陆市场的不断投入以及与美的集团的协作，在贸易战缓和的情况下，未来订单量有望恢复增长。

传统业务板块暖通空调、消费电器收入分别同比增长 14.73%、4.30%。受益于美的产品结构升级，2018 年美的白电和厨电主要品类的零售均价增长均超过行业水平，使得整体毛利率提升 2.5 个百分点、净利率提升 0.61 个百分点。

新东方公布 2019 财年三季度数据，归母净利润快速上涨

新东方 2019 财年三季度净收入 7.97 亿美元，同比增长 28.9%；归母净利润约为 9,741 万美元，同比增长 42.5%。

高格点评：新东方三季度学生报名人数约为 1,570,600，同比上升 82.3%。截至 2019 年 2 月 28 日，新东方的学习中心总数达 1,164 家，与去年同期的 1,000 家相比净增 164 家，与上季度相比净增 39 家，学校总数为 92 家。

新东方的业务在本季度均取得了较好的成绩，其中 K12 业务收入增长了 38%；优能中学收入增长了 37%；泡泡少儿教育收入增长了 41%。新东方预计 2019 财年四季度收入为 8.21 亿-8.41 亿美元，同比增长 17%-20%。

好未来公布 2019 财年四季度数据，学生人数大幅增加

好未来 2019 财年第四季度净收入为 7.27 亿美元，同比增长 44.1％；净利润为9,835 万美元，同比增长 43.65％。

高格点评：由于小班课程及网上课程学生人数增长，好未来 2019 财年第四季度学生报名人数达 4,478,730，同比上升 71.2%，带来公司业绩快速上涨。

截至 2019 年 2 月 28 日，好未来已在 56 个城市布局了 676 家学习中心，与去年同期的 594 家相比净增 82 家。好未来预计 2020 财年一季度收入将达到 6.99 亿-7.1亿美元，同比增长 27%-29%。若不考虑汇率影响，营业收入将同比增长 33%-35%。

受美国极寒天气影响，UPS 一季度营业收入增速放缓

UPS 一季度收入 171.6 亿美元，同比增长 0.27%；净利润 11.11 亿美元，同比下降 17.4%。

高格点评：受到极寒天气影响，UPS 一季度美国境内陆运业务收入为 104.8 亿美元，仅增长 2.47%。国际收入为 34.59 亿美元，若不考虑汇率，单件收入同比增长 2.3%。供应链收入为 32.32 亿美元，营业利润为 2 亿美元，同比大涨 17.7%。

iRobot 一季度收入增速减缓

iRobot 2019 年一季度营业收入为 2.38 亿美元，同比增长 9%；净利润为 2,250 万美元，同比增长 10.3%。

高格点评：iRobot 第一季度扫地机器人发售总量为 76.4 万台，高于上年同期的 71.2 万台；销售额为 2.21 亿美元，高于上年同期的 2.01 亿美元。擦地机器人发售总量为 11.2 万台，高于去年同期的 10.3 万台；销售额为 1,700 万美元，高于去年同期的 1,600 万美元，但营业收入仅增长 9%，较去年同期 28.8% 的增速大幅减缓。

星巴克第二财季同店增速稳定，中国市场交易量有所回升

星巴克第二财季实现营业总收入 63.0 亿美元，同比增长 5.0%；净利润 6.6 亿美元，同比下滑 0.2%。

高格点评：第二财季星巴克全球同店销售额增长 3.0%，较上一财季下滑一个百分点，客单价增长 3.0%，交易量与上一财季持平。

细分市场方面，美国地区依旧延续了 4.0% 的同店销售额增速，亚太地区在中国市场的带动下，实现 2.0% 的同店销售额增速。中国市场本财季同店销售额增速环比上升 2 个百分点，客单价与交易量都有所回升。目前，星巴克全球提价计划进展顺利，各地区并未因此而损失交易量。在中国地区，星巴克的高端市场定位逐渐凸显，未来受行业竞争影响将会逐渐变小。

达美乐一季度各业务平稳发展，增速放缓趋势显现

达美乐披萨第一季度实现营业总收入 8.4 亿美元，同比增长 6.4%；净利润 0.9 亿美元，同比增长 4.3%。

高格点评：本季度，达美乐披萨在美国本土市场表现略有下滑，同店销售增长 3.9%，较 2018 年下滑了 2.7 个百分点。美国市场的加盟与业绩分成收入依旧是达美乐增速表现最好的板块，本季度实现收入 9,671 万美元，同比增长 8.1%。

国际市场方面，达美乐营收规模最大的板块——加盟店原料与设备供应业务本季度营收同比增长 7.3%，同样较 2018 年出现了部分下滑。总体来看，达美乐本季度各板块业务发展稳定，在宏观经济较弱的背景下，虽然增速有所放缓，但依旧处于高速发展的状态。

波音一季度收入同比下滑，国防部门表现亮眼

波音一季度营收 229 亿美元，同比下滑 2%，净利润 21.49 亿美金，同比下滑 13%；经营现金流 27.9 亿美元；交付了 149 架飞机，去年同期交付了 184 架。现有总订单价值 4,870 亿美元，其中包括超 5,600 架商业飞机订单（价值 3,900 亿美元）。

高格点评：737 MAX 是波音主要的收入来源，受一季度的事故影响，波音将 737 MAX 的产能进行了下调，从而导致了一季度收入出现了同比下滑。反观一季度波音在国防和服务部门销售强劲，营收增至 66 亿美元，订单总额为 120 亿美元，积压订单增至 670 亿美元。未来航空公司、受难者家属、飞机租赁公司对波音的赔付诉讼将会增加公司业绩的不确定性。

Illumina 一季度收入稳定，测序消费品增长强劲

Illumina 一季度实现营业收入 8.46 亿美元，同比增长 8%，净利润为 2.33 亿美元，同比增长 12.02%。

高格点评：Illumina 一季度产品销售额为 6.67 亿美元，同比增长 6.21%，服务及其他收入为 1.79 亿美元，同比增长 16.23%。测序消费品的需求强劲，第一季度收入为 4.81 亿美元，同比增长 14%。Illumina 正在大力拓展测序消费品在中国地区的应用，未来除了体外诊断，Illumina 还会将测序消费品扩展至肿瘤学等临床应用领域。

脸书一季度收入增长恢复，一次性法务支出影响净利

脸书一季度收入 150.8 亿美元，同比增长 26%；净利润 24.29 亿，同比下滑 51.3%。

高格点评：脸书一季度广告收入为 149.1 亿美元，占公司总营收的比重高达 98.9%；其中移动端的广告营收在整体广告收入中占比 93%，高于去年同期的占比 91%。此外，净利润下滑主要由于脸书行政管理费用出现了大幅增长，同比增长了 436.9%，该部分的增长主要是受数据泄露等事件影响，一季度计提了 30 亿美元的法务支出。

从用户活跃度上来看，脸书的月活、日活均有复苏。脸书一季度月活用户数 23.8 亿，日活用户数 15.6 亿，均同比上涨 8%。每用户平均收入（ARPU）为 6.42 美元，美国加拿大地区依旧是变现能力最强的地区，增长逐渐趋于稳定。此外，脸书加大了对 Instagram 的投入，预期在今年将在 Instagram 上实现电商服务，进一步提升变现能力。

特斯拉一季度同比亏损扩大，上海 Maga 厂成为交付量提升重点

特斯拉一季度收入 45.4 亿美元，同比增长 33%，净亏损 6.67 亿美元。

高格点评：从整车生产及交付上看，特斯拉一季度生产整车 77,100 辆，较 2018 年四季度下降 11%，一季度交付 63,000 辆，较 2018 年四季度下降 31%，交付量环比下滑导致了环比收入的下滑。同比来看，收入、交付量有不同程度增长。

同时，特斯拉一季度消耗了 15 亿美元现金，主要是为了兑付 3 月 9.2 亿美元到期可转债，这是特斯拉史上最大一笔债务偿付。另外，特斯拉在 4 月还有 1.8 亿美元的 Solar City 债务到期，在现金流变差的情况下，特斯拉融资问题值得继续关注。

目前，特斯拉面临的主要困境就是生产与交付的问题。特斯拉在投资者会上重申交付指引，今年将交付 36 万-40 万辆汽车，预期二季度将交付 9 万-10 万辆。特斯拉将在中国建立第二代 Model 3 生产线，预计到 2019 年底，中国上海的超级工厂每周将生产 1,000 到 2,000 辆车。

微软三季度收入增长稳健，To B 云服务成为增长亮点

微软三季度收入为 306 亿美元，同比增长 14%，净利润 88 亿美元，同比增长 19％。

高格点评：微软三季度云业务的收入为 96.49 亿美元，同比增长了 22.2%，其中 Azure 的收入飙升了 73%。虽然 Azure 的规模仍然远远小于竞争对手亚马逊的网络服务 AWS，但 Azure 的增速已经超过了 AWS 在相同规模下的增长速度。微软的 Word 和 Excel 正升级为基于云的 Office 365。三季度 Office 365 销售增长 30%，订阅用户数量增长至 3,420 万。

亚马逊收入增速减缓，云服务依旧保持高速增长

亚马逊一季度收入 597 亿美元，同比增长 17%，为 2015 年一季度以来最低同比增速。

高格点评：一季度亚马逊北美营业收入同比增长 17%，逊于去年同比增长 46%；一季度其他业务收入 27.16 亿美元，同比增长 34%，订阅服务收入 43.42 亿美元，同比增长 40%。

AWS 是亚马逊的主要增长动力，本季度 AWS 收入同比增长了 41% 至 76.96 亿美元。虽然 AWS 增速有所下滑，但由于 AWS 体量不断增加，保持 40% 以上的高速增长非常不易。AWS 本季度营业利润率 28.9%，较上季度的 29.3% 小幅下滑，但整体利润率水平仍处于行业较高水平。

爱齐科技一季度收入稳增，中国地区高速增长

爱齐科技一季度收入为 5.49 亿美元，同比增长 25.7%，环比增长 2.8%；净利润为 7,180 万美元，同比下滑 25.1%，环比下滑 26.2%。

高格点评：爱齐科技一季度牙套收入为 4.69 亿美元，同比增长 21.7%；扫描仪及其他服务收入为 7,980 万美元，同比增长 55.1%，环比下滑 9.8%。营业费用同比增长了 33.16% 至 3.14 亿美元，其中管理费用同比增长了 23.79%，研发费用同比增长了 26.74%。

日本、中国及新澳地区是爱齐科技亚太地区增长的主要来源，一季度牙套寄出量同比增长了 40.4%。在中国地区受益于「Teen-edge」销售计划的有效推广，一季度青少年人群的购买量增长超出爱齐科技管理层的预期。未来，中国有可能成为爱齐科技第二大销售来源。

2. 本周公告预告