浑水调研·挖掘上市公司价值，揭开资本市场真相

撰稿|浑水研究院市值研究中心|周游

“发挥好技术优势和产业优势，积极做好上市筹备工作，加快上市步伐。”2020年6月17日，安徽省国资委党委书记、主任李中在安徽铜冠铜箔集团股份有限公司（下称“铜冠铜箔”）开展调研时对铜陵有色集团公司党委书记、董事长杨军说了一句话。

十几天之后，即6月30日， 铜冠铜箔在安徽证监局办理了上市辅导备案登记。2020年7月6日，安徽证监局正式下发了确认函，辅导机构为国泰君安证券，自此，铜陵有色（000630.SZ）分拆所属子公司——铜冠铜箔至深交所创业板上市的大幕徐徐拉开。

铜冠铜箔的前世今生

这是一个发生在十年前的故事，待大皖金融圈将铜冠铜箔的前世今生讲完，更加有助于投资者理解这家公司。

在十年之前，世界上还没有铜冠铜箔这家公司。2010年10月，铜陵有色2010年第七次临时股东大会审议通过了《公司关于设立安徽铜冠铜箔有限公司的议案》等相关事宜。

刚成立的铜冠铜箔注册地在安徽省池州市经济开发区，注册资本为3.5亿元，全部由铜陵有色出资，即由其100%控股，公司主营业务是“电子铜箔制造销售及服务，铜成品材、铜合金加工、电线制造销售及服务”，公司主要产品电子铜箔按应用领域分为标准铜箔和锂电铜箔。

铜陵有色当时对于设立铜冠铜箔的解释是“为了延伸公司铜加工产业链，拟引进世界上先进的铜箔生产设备，建设年产1万吨高精度电子铜箔项目。”为了做这个项目，铜冠铜箔当时的建设总投资约8.18亿元，铜陵有色以自有资金注入3.5亿元，其余投资缺口4.68亿元是通过申请银行贷款解决。这个项目的建设周期为两年，预计建成达成后年平均营业收入将达到6.65亿元。

只是设想是美好的，现实是骨感的。铜冠铜箔第一年就亏损了22万元，第二年继续亏损122万。出师不利的状况一直持续到2012年，铜冠铜箔才开始扭亏为盈，净利润为397.72万。按理来说，盈利了，公司会更加大大方方的接受关注者的检阅才对。可蹊跷的是，之后的财务报表却一直犹抱琵琶，遮遮掩掩。

财务数据“大变脸”

在之后的2013年至2015年间，铜陵有色都没有在年报中披露铜冠铜箔的营收和利润。

直到2016年，铜陵有色的年报中才披露铜冠铜箔当年营收为7.92亿元，净利润为0.72亿元。

这些问题都不算是最大的，最大的可疑之处在于，2017年、2018年和2019年铜陵有色年报中披露的铜冠铜箔的营业收入分别达到12.53亿元、14.05亿元和24.36亿元，净利润分别达到1.95亿元、1.65亿元和1.24亿元。

可是2020年9月1日晚，铜陵有色披露的“关于分拆所属子公司铜冠铜箔至创业板上市的预案（修订稿）”披露数据显示，2017年至2019年，铜冠铜箔的营业收入却分别是22.76亿元、24.11亿元和24亿元，净利润分别是3.33亿元、2.27亿元和1亿元。

这与此前铜陵有色年报中披露的铜冠铜箔财务数据完全不一样，这种财务数据“打架”的情况究竟是怎么回事？

显然，铜陵有色也意识到这个财务数据“打架”问题会影响其分拆子公司上市。

8月29日，铜陵有色发布了一则“关于前期会计差错更正的公告”称基于谨慎性原则，为保持铜冠铜箔 IPO 审核的一致性，对铜冠铜箔会计核算做出一些调整，如固定资产折旧年限调整、收入跨期确认调整、预提费用差异调整等。

但是，这一切还是不足以合理的解释铜冠铜箔的财务数据“打架”的核心问题，例如“为什么要对过往年度收入跨期情况进行了调整，这些跨期收入有多少”、“为什么以前的预提的费用与实际结算存在差异，差异有多少？”

这些问题，铜陵有色都没有进行准确的回答。

更重要的是，不管财务数据如何“打架”，铜陵有色都回避不了一个问题，即铜冠铜箔的业绩是连年下滑的。

“量身定做”的增资

铜冠铜箔的上市之路就像演戏一样安排好了剧情，从引入战略投资者到分拆上市，步步紧扣。

要知道，此前铜冠铜箔仅有一名股东，即铜陵有色，从这不符合股份公司的上市要求。引入一名战略投资者之后，铜冠铜箔的股权结构就显得合理，满足了上市的必要法规。

因此，2019年11月12日，铜陵有色宣布要为铜冠铜箔引入一位战略投资者，增资底价约为1.03亿元。在一个月后，也就是12月11日，铜冠铜箔对外披露了此次增资意向投资方的资格条件，其中有一条很重要，即“意向投资方应为上交所/深交所A股上市公司或其一级全资子公司，且运营情况良好。”这意味着，铜冠铜箔的未来战略投资者肯定是A股上市公司，或A股上市公司的全资子公司。

而巧就巧在，在12月13日下午，中国证监会正式发布《上市公司分拆所属子公司境内上市试点若干规定》，符合条件的上市公司都可以分拆子公司在A股市场上市。这就很明显了，法规还没公布，铜陵有色就已经“先知先觉，闻到商机”，并做足了前期准备工作。万事俱备，只欠“政策”的东风了。大皖金融圈写到这里也不得不感叹，铜陵有色对分拆上市政策的披露时间表实在“拿捏”得十分准确。

而最终，引入的这位战略投资者是合肥国轩高科动力能源有限公司，其增资方式是“以合肥国轩高科持有的合肥铜冠国轩铜材有限公司11.25%股权加 679.5万元现金作为增资价款的出资方式。增资结束后，铜冠铜箔的注册资本增至62176.1658万元，股权结构变成铜陵有色持股96.50%、合肥国轩持股3.50%。

尽管铜陵有色对于分拆上市信心满满，铜冠铜箔的业绩连年下降却是不可否认的事实。如果行业未来的竞争加剧，铜冠铜箔的持续盈利能力令人堪忧。“预计明年在深交所创业板上市。”铜冠铜箔的党委书记陆冰沪在2020年8月接受当地媒体采访时信誓旦旦地如是说。