01

老鼠仓

武器不会伤人，是人伤人

2018年，随着执法强度和监管力度的不断加大，“老鼠仓”案件继续下行，据证监会最新数据显示，2018年上半年“老鼠仓”案发数量同比下降50%。而事实上，“老鼠仓”案发数量自2017年以来就开始出现明显下降。与2015、2016年平均数相比，2017年“老鼠仓”案发数量便已下降48%，案均涉案账户减少78%。

老鼠仓”正呈现出三大新动向。

一是重点领域“老鼠仓”时有发生，公募机构专户产品涉案较多，有的外部投资顾问直接下达投资指令，实施“老鼠仓”交易。

二是私募行业“老鼠仓”抬头。全年新增私募从业人员“老鼠仓”8件，占此类案件案发总量的53%，案发数量超过公募从业领域。2017年以来，证监会立案调查公募基金从业人员“老鼠仓”案件5件，同比下降80%。

三是违法样态由从业人员私下直接交易向泄露、互换信息以及共谋违法交易演变，隐蔽性更强。

而在内幕交易方面，2018年证监会共对53起内幕交易案进行处罚。当中既有上市公司高管等内部人员和证券从业人员，也涉及国家机关工作人员，甚至级别较高的政府官员。其中并购重组是内幕交易案的重灾区，证监会在近期一再提示要严打并购重组交易内幕案，打击力度愈加趋严。

02

熊市？牛市？

当你不再拥有 ，唯一可以做的就是让自己不要忘记

2018年12月28日，沪深两市在震荡中小幅红盘结束了全年的交易，三大股指在今年分别达到了24.59%、34.42%、28.65%的跌幅，成为2018年表现最差的主要股指，实际上不光A股，2018年美股市场标普500下跌6.91%，道指下跌6.39%，纳指下跌4.69%，亚太市场中韩国综合指数下跌17.28%，恒生指数下跌14.76%，日经225下跌12.08%。在全球经济复苏放缓的情况下，全球股市在过去这一年间市值暴跌了将近12万亿美元。如此大的市值缩水幅度是金融危机以来的最大规模，也是历史上的第二大记录。

国际货币基金组织(IMF)发布的最新一期《世界经济展望》下调2018年世界经济增速至3.7%，这是其自2016年以来首次下调全球增长预期。对比一下年初的经济预测与目前的实际运行态势，从年初的踌躇满志到年尾的黯然神伤，隐藏着对世界经济形势日趋复杂的无奈。

回望过去，2018年宏观经济处于新旧动能切换的空窗期，叠加海外扰动因素，令市场感受到了严峻的下行压力，展望2019，当前 A 股市场处在历史估值低点，不管是外资还是机构资金都迎来布局良机，市场的资金面相较2018年有望得到改善，同时市场估值已调整至相对低位，风险得到一定程度的释放，2019年积极因素在政策端的努力下不断积蓄，有望提振市场风险偏好，加速A股市场筑底、回暖的进程，A股的春天或许将在不远的未来。

03

骑虎难下

一往无前虎山行

拨开云雾见光明

今年7月以来，受A股持续下跌的影响，市场股权质押风险开始显现，近3万亿市值大股东质押股票面临平仓风险，而后国庆节后中美贸易战升温，全球市场恐慌，大跌的A股使得股权质押风险加速暴露，10月19日起，金融委自上而下主导，一行两会紧密协同，化解股权质押风险的“救市”操作拉开了大幕。

10月22日

10月22日，人民银行表示今年6月增加了再贷款和再贴现额度1500亿元，现决定在此基础上，再增加再贷款和再贴现额度1500亿元，支持金融机构扩大对小微、民营企业的信贷投放。

11月9日

11月9日，证监会、财政部、国资委联合发布《关于支持上市公司回购股份的意见》，拓宽了回购资金来源、适当简化实施程序、引导完善治理安排，鼓励各类上市公司实施股权激励或员工持股计划，强化激励约束，促进公司夯实估值基础，提升公司管理风险能力，提高上市公司质量。

2018下半年以来，虽然实体经济增速下行压力增大，但是在金融制度顶层设计与政策措施强力引导下，金融资源与金融市场运行正在向回归服务实体经济的本源轨道加速迈进。10月以来密集推出的政策措施，在微观实施层面已经越来越清晰、越来越到位、越来越精准。截至年底，市场质押股数6349.77亿股, 市场质押股数占总股本9.92%, 市场质押市值为43137.61亿元。

04

阴阳合同

双兔傍地走，安能辩我是雌雄

2018年5月，崔永元在新浪微博上爆出影视业“阴阳合同”的存在，直指范冰冰有“偷税漏税”的嫌疑。5个月后，江苏等地税务机关将其开调查结果展露人前，江苏省税务局将对范冰冰及其担任法人的企业追缴税款和罚款约8.84亿元。

这一事件引发了市场的轰动，A股整个传媒影视板块股价急剧下挫，其中华谊兄弟、欢瑞世纪、唐德影视等公司下跌最为显著。8月，三大视频网站牵手六大影视制作公司共同发布了《关于抑制不合理片酬，抵制行业不正之风的联合声明》，首次明确了演员的最高片酬限额。

此外，超过100家霍尔果斯的影视公司申请注销，一些只用于财务运作、享受税制优惠的空壳影视公司得到有效清理。今年来看，A股影视公司受到较大打击。但从长期来看，这要求影视行业加强对业内天价片酬、偷税漏税等问题的治理，控制不合理片酬，推进依法纳税，将促进影视业健康发展。

娱乐圈“阴阳合同”现象还未平息，体育产业再现“阴阳合同”，可谓是没有玩起“阴阳合同”的行业，都显的有些out。近期，CBA公司在调解青岛国信双星俱乐部与球员德勒黑聘用合同纠纷过程中，竟发现双方存在签订‘阴阳合同’行为。此后，中国足协也开始严查中国足球的阴阳合同行为，对欺骗作假采取零容忍的态度。

05

龙头企业

价值投资 真的永远是真的

近年来，随着监管制度的不断完善，价值投资逐渐成为主流。2018年的开春，中美贸易战打响，悄然给全球各大经济天空笼罩上了密云。2018的A股飘摇动荡，上市公司龙头企业虽不能独善其身，但在寒冷的市场中仍有不错的表现。

长远来看，在供给侧改革和经济结构转型背景下，行业内龙头企业的竞争优势更大。龙头企业的市占率和盈利能力越发突出，市值越大的公司业绩往往越好，A股市场的龙头效应越发显著。受国内外各种因素影响，今年以来A股市场呈现宽幅震荡走势，投资者赚取“确定性收益”的难度不断加大。而在经历了宽幅调整之后，当前A股市场整体估值较低，中长期配置价值凸显。面对难得的布局良机，机构投资者纷纷加快入场步伐抢购优质筹码，龙头股有望在未来继续引领价值投资的风向。

06

蛇吞象

器大者声必闳 志高者意必远

2018年全年，共有455家A股上市企业谋划重大重组事件，去年同期为370家，同比增长23%，其中不乏“蛇吞象”式的并购案例，均提出收购比自身规模大出不少的企业。

市值约16亿元的三毛派神拟22.19亿元“吞下”实际控制人甘肃省国资委控制的工程咨询集团100%股权；市值约31亿元的金浦钛业拟56亿元“迎娶”涤纶工业丝龙头企业浙江古纤道绿色纤维有限公司；市值约66亿元的盈峰环境想要并购估值高达152.5亿元的中联环境；市值约33亿的曲美家居41亿收购挪威上市公司Ekornes55.57%的股权；总资产不过178亿的天齐锂业259亿元收购智利矿业化工（SQM）23.77%股权。

企业重组的根本原因是为实现盈利的最大化，而“蛇吞象”式的重组则能让盈利改善的时间大大缩短。最直接的表现就是财务报表的合并，完成重组后上市公司净利润将得到快速增长，而优质标的公司在被纳入上市公司之后，融资渠道得到拓宽，估值得以提高。“蛇吞象”式的交易接连上演，并有愈演愈烈的趋势。

07

独角马

一切，都将要回来了

2018年3月，证监会表态，将为生物科技、云计算、人工智能、高端制造等四类独角兽IPO开“绿色通道”，而后工业富联申请首发获得通过，审核时间前后仅36天，六月上旬，独角兽回归A股引发强烈关注，资本市场一方面在为能共享众多独角兽企业的发展红利而狂欢，另一方面也在为独角兽回A导致的资金面抽血效应而担忧。而港交所“同股不同权”改革，也成为独角兽的政策红利和市场先机。2018年从独角兽企业闪电过会上市，再到CDR新规的匆匆出炉，这系列现象的背后，实际上也反映出国内资本市场对加快推进境外上市高新科技企业回归境内上市的决心。

在两地资本市场积极争夺独角兽企业之际，国内资本市场却再度传出推迟CDR的发行，这让CDR发行工作身处尴尬的境地之中。但即使如此，CDR发行放缓并非完全终止CDR的发行，而是择机回归。

回顾今年独角兽企业表现，在港股市场方面，不少独角兽上市公司出现了先后破发的走势，而在A股市场，虽然有着新股不败的影响因素，但新股上市爆炒后，却难逃价值回归的过程。其中，三六零股价已较今年年初最高位缩水近六成，工业富联、宁德时代等股票表现也并未展现出应有的强势。

可以预见，在当前提振市场信心和维护市场稳定的主基调下，CDR推进将放缓，但在中国金融市场全面开放的大趋势下，未来，越来越多的海外优秀上市企业将得以回归A股。

08

羊群效应

当狼群变成羊群，这会是好事吗

2018年9月，由于机构相继砸盘，利亚德股价遭遇接连重挫，龙虎榜数据显示，前五大卖出席位均为机构席位，且卖出量相当大，虽然也有机构席位买入，但总体机构净卖出更多的利亚德事件活生生为我们演绎了一回什么是资本市场中的“羊群效应”。

在资本市场上，“羊群效应”是指在一个投资群体中，单个投资者总是根据其他同类投资者的行动而行动，在他人买入时买入，在他人卖出时卖出。导致出现“羊群效应”还有其他一些因素，比如，一些投资者可能会认为同一群体中的其他人更具有信息优势。“羊群效应”也可能由系统机制引发。

值得注意的是，过往A股市场中的“羊群效应”通常是中小散户行为居多，而此次利亚德事件却是罕见的机构投资者唱了主角。硬币分两面事亦如是，随着市场的越发规范，价值投资风气的形成，如今机构正成为A股市场中的主力军。但在即使以理性著称的基金经理们在大势之下也可能会马失前蹄，而此次事件，更提醒了在市场不景气时投资者价值沟通传递工作对于各大上市公司的重要性。

09

A股“西游记”

我要这众生，都能明白我的心意

2018年6月，三次闯关MSCI均与之擦肩而过后，A股在第四次闯关MSCI后正式成功。

2018年，A股国际化进程在多个全球重要指数对A股敞开大门后受到市场瞩目。除6月A股被正式纳入MSCI新兴市场指数外，9月A股占MSCI新兴市场指数的权重提高到了5%。同样是在9月，富时罗素宣布将A股纳入其全球指数体系，预计第一阶段实施完成后，A股在富时新兴市场指数中的权重为5.5%。12月5日，标普道琼斯指数公司也发布公告称，将通过沪深港通交易的合格A股公司纳入其有新兴市场分类的全球基准指数，自2019年9月23日开盘前生效。涉及的指数包括标普BMI指数、标普IFCI指数、道琼斯全球指数、道琼斯全球房地产指数、道琼斯伊斯兰市场等指数。

纳入MSCI新兴市场指数是对中国资本市场开放的肯定,但5%的纳入因子也反映出开放程度仍处于较低的水平。未来，A股纳入MSCI有望持续加码。MSCI宣布，在明年的审议通过后，将中国大盘A股的纳入因子从5%增加到20%。此外，MSCI将考虑在2020年5月将中盘A股纳入。MSCI表示，欢迎投资业界从即日起至2019年2月15日对此提案作出反馈，并计划在2019年2月28日或之前公布此项咨询结果。

10

借鸡生蛋

先有鸡还是先有蛋

不如先看看价值导向

2018年一季度开始，教育、医疗、互联网、新经济等行业的投资并购热度不减，传统房地产企业试水多元化经营、国企混改再推示范项目、“一带一路”的倡议和贯彻、上市公司并购重组迎来新变化、新趋势。

据wind数据显示，2018年，中国并购市场共完成并购交易12,131起，涉及交易金额达到32,677.03亿元。从行业分布来看，2018年，并购案数量最多的行业前三是资本货物、软件服务、多元金融，其中软件服务的并购案例数量达到656起。

新兴行业，比如云计算、开源、人工智能、区块链和大数据等在2018年的迅速崛起，让诸多传统企业找到了转型发展的新方向，纷纷借助资本市场的力量，完成跨界并购。但在跨界过程中也暴露出很多问题，传统企业缺乏整合资源的能力与互联网思维的眼界，导致跨界并购的实际结果多为“梦想很大，但步子迈得很小”。

事实上，跨界的本身在于价值的再创造，企业在跨界的过程中，不但要对资源价值进行评估，更应该着力于整合与开发资源的能力、利用资源的能力、做好价值的有效分配，才能真正使跨界产生意义产生价值。

11

关门打“狗”

人一旦离开

就只留下为别人制造的回忆

11月16日，沪深交易所发布的修订后的退市规则，与此同时，深交所宣布，启动对长生生物科技股份有限公司重大违法强制退市机制。由此，长生生物将成为第一个在退市新规下的退市公司。

2018年，经交易所确认的退市公司已有7家，分别为吉林吉恩镍业股份有限公司、沈机集团昆明机床股份有限公司，银基烯碳新材料集团股份有限公司、金亚科技股份有限公司、江苏雅百特科技股份有限公司、中弘控股股份有限公司、长生生物科技股份有限公司。

新规明确了4类重大违法退市情形，新增社会公众安全类重大违法强制退市情形。同时，新规切实提高退市效率，因欺诈发行而退市的公司不得重新上市，一退到底；除欺诈发行外的其他重大违法退市的公司申请重新上市，时间间隔由1年延长为5年。

随着史上最严厉的退市制度的出台，一方面市场环境将得到净化，市场秩序将越发稳定；一方面也督促引导上市公司做好经营基本功，切实提高自身质量，推动证券市场健康发展，维护投资者根本利益。

12

飞不起的“猪”

历史总在告诉我们

我们一直在忘记历史

所有的投资历史一再告诉我们，没有价值的投资，终究是难以久立的。在虚拟货币2018年的大崩盘里，当属比特币最惨烈，一年间蒸发一万亿，炒家们在破产的路上越走越远，简直是哀嚎遍野。有的网友更表示自己曾经在比特币价值最高的时候投入了十万元，截止到现在，当初投入的十万元现在仅仅只剩下了两千多。比特币这头“飞猪”为什么最后惨惨地摔在地上了呢？在这背后也许更多的是历史上那些最经典投资原理的反复轮回。

在绝大多数时候，一种资产的估值越高，代表当时市场对这种资产的热情越高。而物极必反，过多的热情，往往之后跟随的就是冷却。过高的估值，往往之后带来的就是下跌。所以历史上，高估值的投资往往很难给投资者带来什么好回报。

马克·吐温有过一句话，这句话也被电影《大空头》所引用：“让我们陷入困境的不是无知，而是看似正确的谬论。” 在虚拟货币大牛市中，有多少投资者是对虚拟货币一窍不通就投身其中的？又有多少投资者自以为明白了区块链、去中心化这些高深的术语，实际上一行代码都没写过，就义无反顾投身其中的？虚假繁荣崩塌之后，也许是时候让我们回归经济发展的基石——实业。