资本市场分析周报

5月15日-5月19日

Tips

1、宏观经济数据解读

2、货币与监管当局政策分析

3、资本市场走势

4、直接融资产品参考利率走势

顶点

A

宏观经济数据解读

4月经济出现了全面的回落：

固定资产投资增速从3月的9.4%降到了4月的8.4%；

代表消费的零售总额增速从10.9%降到了10.7%；

代表外需的出口增速从16.4%降到了8%。

【以上统计口径为支出法核算】

4月份宏观经济三驾马车全线走软可以显示出经济阶段性见顶、开始回落的情况。

尽管细分行业下，煤炭、有色、水泥、钢铁皆出现了增速回升的情况，但作为“克强指数”之一的发电量增速出现显著下滑。

发电量同比增速、工业用电量同比增速分别为5.4%和4.8%，较3月数据均出现明显跌势，显示工业经济阶段性见顶迹象。

我们认为审慎考察用电量和发电量指标更加能体现中国经济真实情况。

中国目前的经济结构还是以工业投资驱动为主，几乎所有的行业都需要用电。

用电量和发电量的走软一定程度上代表了中国宏观经济在持续稳定走势下的隐忧。

货币紧缩制约制造业和基建投资：

4月中国制造业投资增速较3月同比增速6.9%大幅回落至3.3%

今年年初，很多分析师认为今年将是中国经济新周期启动的时点，多数研报认为中国可以启动设备投资周期，企业将开始新一轮的产能扩大。

但是从1-4月份的实际情况来看，制造业投资增速始终在地位徘徊，显示制造业仍处于孱弱之中。

制造业投资低迷的背后有这么几个原因：

一是去年以来的供给侧改革在很多行业体现的是去产量，比如煤炭行业276天工作日，但实际产能依然是严重过剩，所以并不具备马上上马新产能的条件；

二是今年以来利率持续上升。1季度企业贷款平均利率从5.27%上升到5.53%，与此同时企业债券融资几乎全部冻结，综合考虑债券、贷款、信托委托贷款以后，前4个月的企业总融资比去年同期下降了1万多亿。

第三从基建投资来看，3、4月的增速保持在17%左右，并未显著超预期，其遭遇了与制造业投资一样的问题。由于利率大幅上升，导致政府大幅减少了今年债务置换的额度，同时依赖于低利率的PPP等融资也受到了冲击，所以使得的基建投资增速难超预期。

如果利率继续维持高位甚至进一步走高，我们认为对于依赖制造业和基建稳增长的中国经济来说将是十分危险的信号。

随着房地产调控的真正效力在三季度释放，17年下半年经济增速存在降至6.5%以下的风险。我们认为

中国经济当前最大的挑战在于持续的货币紧缩。

美国4月经济基本面复苏放缓，或制约加息进程：

美国4月营建许可122.9万，不及预期127万和前值126万；环比-2.5%，预期0.2%，前值由3.6%修正为3.4%。

4月新屋开工117.2万，连续两个月录得下降，创去年11月以来新低，预期126万，前值121.5万下修为120.3万；环比-2.6%，意外录得下降，大幅不及预期3.7%，前值-6.8%修正为-6.6%；

美国4月CPI环比0.2%，符合预期；但剔除能源、食品等较为波动的因素后，核心CPI环比0.1%，低于预期0.2%；年率方面，同比2.2%，不及预期2.3%；核心CPI同比1.9%，创19个月以来新低，总体并不强劲

。4月零售销售数据同样如此，虽然较前值反弹，但是仍然不预期、动能有限。

非农就业数据在3月大幅不及预期后在4月回暖，但4月时薪同比2.5%，不及预期并且为去年8月以来新低。

近日公布的美国经济数据表现多数不及预期。

具体来看，4月时薪同比低于预期和前值、4月营建许可和新屋开工环比下降、4月Markit制造业PMI终值刷新2016年9月以来最低、4月CPI环比符合预期但同比与核心CPI均不及预期、4月零售销售环比不及预期。

此外，美国总统特朗普“泄密门”事件发生之后，又被指责干预司法调查，政治风险加剧，全球再次开启了避险模式。

我们认为，在6月议息会议前仍有重要经济数据值得期待，目前6月加息可能性有所降低，或将减慢美联储的加息步伐。

但是即使美联储仍然选择在6月议息会议上再次加息25BP，耶伦主席也将在会后的新闻发布会中释放出一定鸽派信号。

利好

B

货币与监管当局政策分析

1.债券通准备启动，或将利好中国债市：2017 年 5 月 16 日，中国人民银行和香港金融管理局联合公告，宣布开展香港与内地债券市场互联互通合作，简称“债券通”。

尽管央行的公告未明确债券通开通的时间，但结合总理此前的讲话，市场预期债券通有望在 2017 年 7 月正式开通，这可能是央行和香港金管局选择在这个时点发表公告的初衷之一。本次公告最大的亮点是强调债券通是中国扩大金融市场特别是银行间债券市场开放的新举措，为“以资产配置需求为主的央行类机构和中长期投资者”投资中国债券市场提供一个便捷的“一点接入”模式。

此外，“北向通”没有投资额度限制。也可以看出中国决策层向国际中长期投资者全面

开放债券市场的态度和决心。

从更长的时间维度看，在人民币国际化的背景下，“债券通”为国际投资者配置中国债券资产提供了更为便捷的“快车道”，为中国债券市场带来更加多元化的投资者结构，更为多样性的资金来源和更为丰富的配置理念。

2.银监会通报监管重点工作，市场情绪缓和

： 强调政策制定基于宏观审慎视野， 引导银行业回归本源，专注主业； 按照“把防控金融风险放到更加重要位置”的要求，加强银行业监管，防范和化解金融风险，维护金融安全和稳定，牢牢守住不发生系统性风险的底线。

银监会指出，“（政策制定和监管安排）坚持统筹兼顾，既强调对银行业有效监管，也关注监管措施的全局影响，切实防止发生‘处置风险的风险’， 有效维护金融业稳定。”

这意味着，银行业的监管会基于宏观审慎的视野，要综合考量监管政策对金融市场、 宏观经济的可能影响，而不是仅仅局限于银行体系。 因此，强化金融安全是各部门统筹协调、目标一致的行动。

这一点从流动性投放和利率水平中可见端倪。

数据显示，自3月末监管文件密集出台后，央行逆回购加权平均利率出现下行迹象。逆回购加权平均利率从 3 月 16 日 2.64%的高位波动下行至 5 月 11 日的 2.51%。

此后，凡是 DR01 利率相对上一交易日出现明显上行，下一交易基本上立即就有公开市场逆回购出现；反之，只要 DR01 相对上一交易日出现明显下行，逆回购在下一交易日立即就会隐退。总体稳健而不失中性。

放水

C

资本市场走势

本周央行投放与回收资金情况如下表：净投放4100亿元

下周（5月22日-5月26日）央行公开市场操作情况如下（如不考虑新开展的OMO）：

本周央行连续三天暂停28天期逆回购，叠加当日未有净投放，市场情绪仍然谨慎，资金面有所收敛。

具体来看，上周，资金面相比上上周略宽松。

短端来看， SHIBOR 隔夜下降 7.61bp， 由 2.7911%降至 2.7150%， 7D 期下降 3.07bp 至 2.8800%。中长端的 SHIBOR1M、 3M 期利率分别微升 1.03BP、 5.53BP 至.0571%、 4.4641%；

从银行间质押式回购利率来看，收益率曲线整体下降，隔夜下降 10.74BP 至 2.6883%， 7D期下降 6.8BP 至3.0857%，1M期下降 5.84BP至 4.4325%；

上证所质押回购利率 1D期上升 246.5BP至 5.6950%， 7D 期上升 118.5BP 至 4.1900%， 28D 期上升 43BP 至 3.9800%。

本月需要提前准备是5月税收上缴压力。缴税对对资金面仍有冲击。

根据历史数据， 5月份财政存款变动均表现为增加，具有较强的季节性。 2014-2016 年， 5 月新增财政存款数额分别为 3027亿元， 3853 亿元和 1619 亿元。

其中 2016 年 5 月新增财政存款较低的主要原因是当年4 月财政存款大幅新增 9318 亿元，远超历年同期平均值，这个节奏变化的背景是地方债集中发行和营改增。

今年地方债发行节奏显著放缓，不会对财政上缴的节奏产生干扰。

今年财政存款的投放可能会更为均衡。新预算法施行，硬化预算约束，提升财政支出进度，把财政资金集中拨付和支出从年底大幅提前，比如 2017 年 3 月财政投放为 7670亿元，远超过去同期值，因此在 3 月末央行才会暂停公开市场操作，以财政资金投放对冲逆回购到期。

本周交易商协会公布的DCM定价均值情况如下：

高位

D

直接融资产品参考利率走势

一

租赁公司ABS/ABN新发行情况

本周银监会主管ABS市场中，兴业金融租赁公告发行银行间公募产品“金信2017年第一期租赁资产支持证券”，初始发行细节如下：

发行金额：472,066.08万元（47.21亿元）

主体评级：AAA（维持，2017-05-04，中诚信国际）

综合发行利率：尚在发行期

发行时间：2017-05-25

本周交易所协会主管ABN市场中，立根融资租赁有限公司发行银行间公募ABN产品“立根融资租赁有限公司2017年度第一期信托资产支持票据”，发行细节如下：

发行金额：93,311.39万元（9.33亿元）

主体评级：暂无（地方国企，第一大股东广州金控）

综合发行利率：5.50%

主承销商：国家开发银行、广发资管

发行时间：2017-05-10

证监会主管ABS市场在资本周报报告期内共发行三单产品，具体发行细节如下：

1.国金-先锋太盟七期资产支持专项计划

发行金额：50,300万元（5.30亿元）

主体评级：暂无（外商投资）

综合发行利率：5.88%

主承销商：国金证券

发行时间：2017-04-26

2.上银华泰诚泰融资租赁资产支持专项计划

发行金额：43,631.73万元

（4.36亿元）

主体评级：暂无（民营企业）

综合发行利率：6.02%

主承销商：华泰资管

发行时间：2017-04-28

3.2017远东一期资产支持专项计划

发行金额：356,000万元

（35.60亿元）

主体评级：AAA

（维持，2016-07-08，中诚信国际）

综合发行利率：5.41%

主承销商：广发资管、国开证券

发行时间：2017-05-10

二

本周AA+非公开发行公司债发行情况

插曲

今天下午SHIBOR一年期利率报4.3024%，已经高于上海银行间市场的一年期贷款基础利率（LPR），和央行一年期贷款利率4.35%只有一步之遥。

银行间同业存款存出报价和银行间一年期的质押回购利率已经站稳在LPR之上，银行内部边际资金成本则已经全面高于基准利率。

即使央行不调整贷款利率，商业银行难道就会继续遵循这个利率给企业放贷？

以存定贷也许可以。

但每个企业难道都有大笔存款？有货币资金趴在账上为什么要贷款？干嘛不做个理财？

这个问题恐怕回答起来会越来越有意思了。

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